今天晨间，奔富（Penfolds）母公司富邑Treasury Wine Estates（ASX：TWE）公布全年财报，各项数据喜人，税后净利润录得近2.7亿澳元，大涨55%，每股盈余达到36.5分，提振50%。文本将顺着三张表的次序对TWE进行简析。总的来说，利润表现出色、财务状况稳定、资金流量充裕、各地表现不一、市场预期降温，股价逐步上行，但“难以上青天”。
先从损益来看，虽然销售成本有一定上浮，但是营收还是取得了更大的涨幅，达到了8.1%，推动毛利润和毛利率进一步上升。单单从这组数据来看，将目标制定于中高端市场的战略初现成效。
在毛利润大涨近17%的情况下，其他各项费用仅仅录得了“象征性”的增长，其中与营收挂钩紧密的销售和营销两大块成本只分别小幅上扬了3.3%和2.3%，说明TWE的品牌效应和识别度开始慢慢呈现效力。另外，TWE的供应链精简、收购标的整合的作用也不可忽视。值得注意的是，行政费用反而下降了13.2%，说明公司在内部管理和行政方面的有着不错的提高。虽然其他费用和融资费用有较大比例的增幅，因收购和近期借贷成本上升所导致，但是基数较小，导致费用共计仅略微浮动0.3%，携手大步迈进的毛利润，最终录得了税前及税后利润55%以上的良好战绩。
今年，TWE和罗斯柴尔德男爵集团（Baron Philippe de Rothschild）达成合作。自2018年1月起，TWE将成为后者旗下迈颂庄园（Maison de Grand Esprit）的中国独家合作伙伴，推出多种高端法国红酒，如勃艮第、香槟等。
放眼来年，TWE的营收增长速度由于基数的增大或将放缓，但是绝对值的增长不可小觑。在企业管理、供应链进一步优化、业务整合、收购协同效应等因素共同作用下，TWE的称本有很大机会控制在较低的区间。在经济规模初现成效的当下，伴随着高端产品的引入，2018年的利润表现或将录得进一步的增长。
与2016年的疯狂扩表不同，2017财年TWE选择了稳扎稳打的战略，各项资产账目除了库存外，均呈现略微下滑的走势，总资产额下行700多万澳元，变化不大。能在前几年录得疯狂增长的情况下，冷静地放缓盲目扩张脚步，仔细规划下一步战略的TWE着实不易。唯一出现较大的变动的便是库存。随着高端产品的引入，平均库存开始上升，同时周转率自然有所下降。不过，利润率的大涨还是压过了周转率的负面影响，资产收益率明显上升至5.1%。
TWE的整体负债也随着下降2.7%至16.7亿。流动负债中的各个项目普遍呈现下降的趋势，尤其是准备金账目，受到供应链精简、管理优化、业务整合等提振，下降了2000万澳元。但是由于净利润的大涨，所得税猛增，将其他科目的跌幅全部吞噬，最终录得2.3%的增幅。长期借款和其他应付款项的下行使得非流动负债跳水6.7%。
现金流量与上文提到的控表相对应，明显地看出投资活动同比明显放缓，从8.5亿的支出骤减至1.3亿。另一方面，筹资活动更是出现了负现金流量，去债务的倾向也是非常明显。虽然经营录得了更高的正向流量，但是仍不敌上述两项的重大变化，最终全年净现金流出10万澳元。2018财年，亚洲可能是一个大头的烧钱地区。除了营销推广外，中国的仓库、亚洲的客户渠道维护等都会消耗不少的现金。不过这一切都是为了进一步打开亚洲的高端市场。增长快、利润高，虽然目前体量较小，但是后续的潜力巨大。TWE可能会在北美地区进行投资，不过更多的资金应该放在后台的供应链管理，毕竟北美是最大的消费地区，做好后勤管理的性价比非常高。除此之外，其他地区可能会延续CEO的转型策略，进一步脱离低端市场，向中高端靠拢，不排除出售部分低端酒类业务的可能性。目前TWE仍有2.4亿左右的现金储备，营运资金也并不吃紧，所以未来财年的资金流动情况比较乐观。基于上述考虑，TWE在今天同时发布消息称，已委托美银美林于今年9月1日至明年8月31日期间进行价值最高达3亿澳元的股份回购。
从上图澳洲出口的红酒量来看，中美仍是澳洲企业最主要的战场，这点对于TWE来说同样适用。于明年上半年，TWE或将在中国建立仓库，来更好地应对客户日益提高的要求及库存管理标准。虽然亚洲市场增速惊人，净销售额年增长达到了近35%，同时利润率进一步攀升突破了38%，但TWE依旧没有放掉北美、欧洲和澳新地区。北美地区尽管利润率较低，不过却是TWE出货最多的地方。尽管今年的销售额增长不多，但是美国成本削减战略执行得非常成功，利润率上升了近5个百分点。欧洲市场则不那么乐观，虽然销售量是亚洲的近3倍，但是销售额却是相差无多的，在加上利润率低下、增长率缓慢的问题，是一块非常难处理的烫手山芋。
澳新本地的销售情况则保持着稳定的状态，销售额和销售量都异常稳定，不惊不喜。唯一的亮点或许就是经过供应链精简后，成本的向推动了利润率向上攀升了近4个百分点。在竞争如此激烈的当下，停滞不前便是倒退。展望未来，北美地区的销售仍将是TWE的主力，而亚洲则是生力军，两者互相结合将为TWE增添动力，地区前景相对看好。至于欧洲地区，TWE给出了英国脱欧等一系列欧洲动荡事件的解释。时间最终会给出答案。至于澳新地区，非常接近饱和稳定的市场来说，TWE可能很难改变这个格局。不过，整体格局来说还不错。
今天财报公布后，TWE股价一度攀升至13.46澳元，涨幅近7%，截至下午3点，陆续回吐涨幅，目前交投于12.74澳元，相比昨天收盘小幅上扬1.2%。2017年至今，TWE相比ASX 200指数来说有着不错的卓越表现，虽不能和某些奶粉股的神话所抗衡，但还是稳步上行。36倍的市盈率，23倍的企业价值倍数让不少人望而却步。反观26分的股息，即2%左右的收益率来说更是微不足道。那TWE是否被高估了呢？
从上图可以看到，自2016年初以来，TWE的股价一直是稳步上行。市盈率从当年的80多倍逐步下降至现在的36倍左右，其中主要是由于2016年财报及2017半年财报的两次重大利好。股价上升的速度远不及利润上涨的速度，市场对于TWE的预期不如2016年前那么狂热了。2017年的放缓犹如暴风雨前的宁静，经过2016年的迅速扩表，这一招“广积粮、缓称王”的策略笔者认为实属精妙。从管理层的各项言论来看，提高利润和利润率仍是公司的第一要义，而非盲目扩张追求利润的绝对增长，这和ASX上许多因为背靠中国然后“发家致富”的公司有些不同。TWE知道在抓住机遇的同时，狠抓北美市场、兼顾澳新及欧洲市场，将风险敞口进行分散。虽然主营产品、公司情况大不相同，但是能冷静看待亚洲，特别是中国市场的TWE，在市场如此谨慎小心的态度下，或将在未来稳步上行，但若想再次实现2015年的爆炸式增长，没有突破性进展的情况下可能比较困难。免责声明：本文中的分析，观点或其他资讯均为市场评述，不构成交易建议，仅供参考，投资时请谨慎决策，风险自担。Level 7, 342-348 Flinders St Melbourne VIC 
